La Banca dei Regolamenti Internazionali (l’istituzione di Basilea che coordina le banche centrali mondiali e funge da cane da guardia del sistema finanziario globale) ha pubblicato il suo Annual Economic Report 2026 e non usa mezze parole sul boom degli investimenti in AI. Il parallelo esplicito è con la mania dei canali degli anni 1830, la bolla ferroviaria britannica degli anni 1840 e il crollo del dot-com del 2000. Tutti cominciati con una vera svolta tecnologica. Tutti finiti in recessione.
“La scala e il ritmo dell’attuale boom di investimenti AI, accompagnato da aspettative di grandi ritorni di produttività, ricordano questi precedenti,” scrive la BIS. “Questi episodi si sono conclusi con un’inversione degli investimenti che ha generato recessioni a livello economico generale.” L’affermazione è calibrata: la BIS non chiama l’AI una bolla. Ma traccia una linea diretta tra i meccanismi di oggi e quelli delle crisi passate.
Un trilione di dollari investiti con aspettative non verificate: la struttura è la stessa di sempre.
I numeri sono concreti. I cinque principali hyperscaler — Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta, Oracle — sono sulla traiettoria di spendere complessivamente oltre mille miliardi di dollari in capex AI-related tra il 2025 e il 2026 combinati. Una cifra che la BIS certifica come superiore ai loro utili e al free cash flow, al punto da costringere alcune di queste aziende a emettere debito per colmare il gap.
L’AI funziona a livello di task: il Report riconosce guadagni di produttività documentati tra il 20 e il 50% nei tempi di esecuzione. Il problema è la struttura della competizione: ogni hyperscaler sta scommettendo in modo massiccio e simultaneo, convinto che solo una manciata di player dominerà il mercato. Quella logica, avverte la BIS, è una ricetta per il sovra-impegno collettivo. “L’intensa competizione aumenta il rischio che le aziende sovra-commettano risorse a progetti con ritorni ancora incerti, lasciando tutte vulnerabili a delusioni nei payoff AI.”
Quando tutti scommettono sulla stessa posta contemporaneamente, la posta scende per tutti.
Il problema non è la spesa: è come è finanziata
Quello che rende un’eventuale correzione particolarmente pericolosa, secondo la BIS, non è solo la scala degli investimenti — è la struttura del loro finanziamento. Hyperscaler, produttori di chip e lab AI sono collegati da quella che il Report definisce “una rete complessa di accordi privati”. Al centro ci sono meccanismi di finanziamento circolare: gli hyperscaler prendono partecipazioni nei lab AI, che a loro volta si impegnano a comprare potenza computazionale dagli stessi hyperscaler su contratti pluriennali. I data center vengono affidati in gestione esterna a contractor di terze parti che li affittano indietro con clausole di uscita incorporate nei contratti.
“I termini di questi accordi sono tipicamente poco trasparenti,” scrive la BIS, “con rischi che lo stesso asset venga impegnato più volte.” Se gli hyperscaler rallentano o fermano il deployment di capex aggressivo, l’intera catena (costruttori di infrastrutture, produttori di chip, lab AI e i finanziatori di private credit dietro di loro) si troverebbe con un deficit di ricavi simultaneo. Le società di engineering e construction alla fine della catena sono particolarmente vulnerabili, con bilanci “comparativamente deboli” e poco cuscinetto contro un’inversione rapida.
Zhang Tao, rappresentante BIS per l’Asia-Pacifico, ha dichiarato che una correzione potrebbe svolgersi “molto più velocemente degli episodi di crisi bancaria precedenti” — precisamente perché gran parte del finanziamento passa attraverso hedge fund e veicoli di private credit con meno supervisione regolamentare delle banche tradizionali.
Il rischio sistemico non è nell’AI: è nel modo in cui è finanziata.
La spesa in IA è già fuori controllo secondo molti osservatori, ma la BIS aggiunge una dimensione che va oltre il bilancio delle singole aziende. Il settore direct lending — già un ecosistema da oltre mille miliardi di dollari — ha quadruplicato i finanziamenti ad AI e IT nell’ultimo quinquennio, arrivando a rappresentare circa il 15% dei portafogli. Alcuni fondi di direct lending retail hanno già fronteggiato richieste di riscatto crescenti, costringendo a liquidazioni di asset. “Una perturbazione più grave,” scrive la BIS, “potrebbe innescare un credit crunch più esteso.”
Il fattore Hormuz che complica tutto
Il rischio AI non esiste nel vuoto. Il Report apre documentando un secondo shock arrivato nel 2026: la chiusura dello Stretto di Hormuz a seguito del conflitto con l’Iran in febbraio, che ha tagliato oltre 10 milioni di barili di petrolio al giorno dall’offerta globale — una disruption più grande dell’embargo del 1973 e della rivoluzione iraniana del 1979. I prezzi del petrolio sono saliti del 67% in due settimane, con un picco intraday di 120 dollari al barile. L’inflazione globale headline ha guadagnato mezzo punto percentuale dall’inizio del conflitto.
Lo shock energetico e il rischio AI interagiscono in modo scomodo. I mercati finanziari sono rimasti euforici — valutazioni elevate, spread compressi — sull’assunzione che la disruption di Hormuz sia temporanea e che il boom AI continui. Ma se l’inflazione si rivela più persistente del previsto e le banche centrali sono costrette ad alzare i tassi, lo stesso inasprimento monetario che serve a contenere l’inflazione da energia potrebbe far scoppiare la bolla di debito finanziata dall’AI. “L’attuale tensione tra appetito per il rischio esuberante e rischi macroeconomici elevati,” scrive la BIS, “potrebbe svolgersi bruscamente.”
Apollo Global Management, con il suo chief economist Torsten Slok, aveva già segnalato a maggio 2026 che l’AI “stava penetrando ogni angolo dei mercati finanziari”, con un fenomeno equity che si stava trasformando in una trasformazione a livello di mercati dei capitali. L’AI rappresenta già quasi la metà di tutta l’emissione di obbligazioni investment grade e l’87% del venture capital.
La prescrizione della BIS è “robustezza” — una parola usata con cura, distinta dalla “resilienza” che i policy maker hanno costruito finora. Robustezza significa banche centrali vigili sull’inflazione anche quando è politicamente scomodo, governi che ripristinano spazio fiscale invece di dispiegare stimoli, regolatori che estendono gli standard prudenziali alle istituzioni finanziarie non bancarie al centro del finanziamento AI.
La BIS non dice “bolla”. Dice che la struttura somiglia a quella delle bolle. La differenza è sottile.
L’industria AI ha prodotto rendimenti reali e documentati a livello di singolo task. Il problema che la BIS mette in luce non è tecnico: è la distanza tra quei rendimenti locali e le aspettative sistemiche che giustificano mille miliardi di investimento. Quella distanza si è già vista due volte nella storia moderna — la mania ferroviaria, il dot-com — e in entrambi i casi il mercato ci ha messo anni a capire che stava pagando per aspettative future, non per valore corrente.
I numeri bastano da soli per prendere sul serio il monito, senza bisogno di etichettarla come bolla. E i numeri di un’industria AI che brucia capitali come mai prima non tornano ancora — non a questi multipli, non a questi ritmi di capex. Il momento in cui tornano potrebbe arrivare. Oppure no. La BIS ha fatto il suo lavoro avvisando. Il resto dipende da chi decide come allocare i prossimi mille miliardi.
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Sara Romano
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