Parte oggi 31 agosto l’opa volontaria totalitaria da 10,7 miliardi di euro su Recordati, il gruppo farmaceutico quotato a Piazza Affari, promossa da Respighi BidCo spa, il veicolo controllato indirettamente da CVC Capital Partners Fund IX e Groupe Bruxelles Lambert (GBL).
E a sostenere una delle maggiori operazioni di private equity mai realizzate su una società quotata italiana è stata messa a punto una struttura finanziaria altrettanto imponente: sino a 4,525 miliardi di euro di equity apportata dagli sponsor e dai loro coinvestitori, oltre 4,1 miliardi di bridge financing nell’ambito di linee bancarie complessive sino a 6,05 miliardi, sottoscritte da un pool di una ventina di grandi banche internazionali, e sino a 1,53 miliardi di senior PIK toggle notes, sottoscritte da alcuni dei maggiori operatori internazionali del private credit e da investitori istituzionali, oltre a un club deal di clienti di Banor SIM. Una struttura, quest’ultima, i cui dettagli emergono dal documento d’offerta e che vede tra i protagonisti, sul fronte del credito alternativo, Goldman Sachs AM, KKR, Blackstone, Clearlake, CVC Capital Solutions e Marathon Asset Management (si vedano qui il comunicato stampa e qui il Documento di offerta).
Gli azionisti avranno tempo sino al 15 ottobre per consegnare i titoli al prezzo di 51,29 euro per azione, con pagamento previsto il 23 ottobre e, qualora ne ricorrano i presupposti, riapertura dei termini dal 26 al 30 ottobre, con secondo pagamento il 9 novembre. L’avvio dell’offerta, finalizzata al delisting di Recordati, arriva a poco più di tre mesi dall’annuncio dello scorso 22 maggio (si veda altro articolo di BeBeez), e dopo che lo scorso luglio Consob ha approvato il documento d’offerta (si veda qui il comunicato stampa) e dopo il via libera da parte della’Antitrust UE a inizio agosto (si veda qui l’avviso).
Ricordiamo che l’opa rappresenta un importante passaggio di testimone all’interno della stessa CVC. L’attuale azionista di controllo Rossini sarl, che detiene il 46,82% di Recordati e ha già assunto l’impegno irrevocabile ad aderire all’offerta, era stata costituita nel 2018 dal consorzio composto da CVC Capital Partners Fund VII, PSP Investments, StepStone e AlpInvest per acquistare dalla holding Fimei della famiglia Recordati il controllo del gruppo, allora sulla base di un enterprise value di 6,5 miliardi di euro o. 5,8 miliardi di equity value (si veda altro articolo di BeBeez). Nel gennaio 2019 era poi stata lanciata un’opa obbligatoria non finalizzata al delisting (si veda altro articolo di BeBeez), che si era conclusa con adesioni risicatissime e con Rossini che era salita al 51,82% del gruppo farmaceutico (si veda qui il comunicato stampa di allora). Nel febbraio 2025, poi, Rossini aveva collocato sul. mercato il 5% del capitale con un processo di accelerated bookbuilding (ABB) rimanendo appunto azionista col 46,82% (si veda altro articolo di BeBeez).
Ora il testimone passerà al nuovo CVC Fund IX, che guiderà la prossima fase di sviluppo insieme a GBL. Il nuovo assetto proprietario sarà infatti molto diverso da quello attuale. L’offerente è come detto Respighi BidCo, controllata indirettamente da CVC Fund IX e GBL, mentre accanto ai due sponsor investiranno anche alcuni tra i maggiori investitori istituzionali internazionali, tra cui Abu Dhabi Investment Authority (ADIA), CPP Investments, MGG Strategic SICAF SIF e CapSol, oltre a PSP Investments, StepStone, AlpInvest, che a loro volta reinvestiranno. A sua volta Andrea Recordati reinvestirà nel veicolo di controllo.
Il prezzo di 51,29 euro cash per azione corrisponde ai 52 euro annunciati a maggio al netto del dividendo 2025 di 0,71 euro pagato lo stesso mese. Il prezzo incorporava all’annuncio un premio del 12,89% rispetto ai 46,06 euro del 25 marzo, ultima seduta precedente alla comunicazione da parte di Recordati di aver ricevuto la manifestazione d’interesse non vincolante (si veda altro articolo di BeBeez).
Il prezzo di offerta corrisponde a un equity value di Recordati di circa 10,7 miliardi di euro, ed è finalizzata al delisting del gruppo farmaceutico. Nel dettaglio, l’offerta riguarda un massimo di 198.525.562 azioni, tenendo conto del fatto che nelle settimane successive all’annuncio dell’offerta CVC ha iniziato a rafforzare la propria esposizione economica sul titolo e anche GBL ha iniziato a investire, acquisendo direttamente sul mercato una parte dei titoli. In particolare, CVC Fund IX a oggi detiene già azioni pari all’1,82%, mentre Black Mountain, il veicolo di GBL, possiede azioni per il 3,25%. A queste si aggiungono le azioni, pari al 46,82% del capitale, detenute da Rossini sarl, l’attuale azionista di controllo partecipato da CVC Fund VII e dai suoi coinvestitori, che ha assunto l’impegno irrevocabile di conferire l’intera partecipazione all’opa.
CVC Fund IX dispone inoltre di un’esposizione economica potenziale su un ulteriore 4,9% del capitale. Lo scorso giugno il fondo ha infatti sottoscritto con UniCredit Bank GmbH un Total Return Swap con sottostante fino a 10,25 milioni di azioni Recordati, a un prezzo unitario non superiore ai 51,29 euro dell’opa. Il derivato, che scade il 20 ottobre salvo estensione o chiusura anticipata, potrà essere regolato mediante consegna fisica dei titoli, subordinatamente alle necessarie autorizzazioni, oppure per cassa (si veda qui il comunicato stampa).
La soglia minima alla quale Respighi BidCo ha condizionato l’efficacia dell’offerta è il 66,67% del capitale, anche se la condizione è rinunciabile. Il livello consentirebbe all’offerente di disporre della maggioranza assoluta dei voti nell’assemblea straordinaria e quindi di procedere, se necessario, con le operazioni societarie previste per arrivare comunque al delisting di Recordati da Euronext Milan. Se le adesioni portassero invece la partecipazione oltre le soglie previste dagli articoli 108 e 111 TUF, entrerebbero in gioco gli obblighi e i diritti di acquisto sulle azioni residue.
Intanto però i prezzo di mercato continua a restare al di sopra del corrispettivo di 51,29 euro: venerdì 28 agosto il titolo a Piazza Affari ha infatti chiuso a 52,65 euro, segnalando che gli investitori credono nella possibilità di un ritocco al rialzo del prezzo, dopo che lo scorso luglio gli amministratori indipendenti avevano evidenziato una serie di elementi critici nella valutazione dell’offerta, mentre il Cda di Recordati aveva giudicato congruo il corrispettivo, sulla base anche delle fairness opinion ricevute. Anche sul mercato alcuni analisti avevano espresso valutazioni decisamente superiori: Websim, per esempio, ha mantenuto un target price di 71 euro e ha suggerito agli azionisti di non aderire, ritenendo che il prezzo proposto non rifletta pienamente le prospettive di lungo termine del gruppo (si vedano qui la nota di Websim del 9 luglio e qui quella del 16 luglio). Detto questo, Respighi BidCo aveva subito chiarito di non condividere le considerazioni degli amministratori indipendenti e aveva confermato che prezzo e termini dell’offerta sarebbero rimasti invariati (si veda altro articolo di BeBeez).
Come emerge dal Documento di offerta (pag. 356 del file), il corrispettivo offerto corrisponde a un enterprise value di 12,7 miliardi di euro, pari a 12,7 volte l’ebitda del 2025, che era stato di 991,1 milioni, a fronte di 2,62 miliardi di ricavi, 651,1 milioni di utile netto rettificato e di 2,04 miliardi di debito finanziario netto. Un multiplo che risulta superiore sia alla media (11,3 volte) sia alla mediana (10,7 volte) dei multipli ebitda dei titoli internazionali comparabili
Nel frattempo Recordati ha continuato a macinare risultati. La semestrale al 30 giugno 2026, pubblicataa fine luglio (si veda qui il comunicato stampa), ha evidenziato ricavi netti consolidati per 1,411 miliardi di euro, in aumento del 6,6% e del 9,1% a perimetro omogeneo e cambi costanti. L’ebitda è salito dell’8,8% a 540,2 milioni, mentre l’utile netto rettificato è cresciuto del 6,7% a 349,9 milioni. Il tutto a fronte di un debito finanziario netto in discesa a 1,917 miliardi, dai 2,04 miliardi di fine 2025, portando la leva sotto 1,9 volte l’ebitda. Il gruppo ha quindi confermato integralmente gli obiettivi finanziari per il 2026.
A proposito di debito, come accennato sopra, sempre dal Documento di offerta (pagg. 51 e 52 del file) emerge che per finanziare l’esborso massimo previsto per l’opa, Respighi HoldCo spa, controllante diretta di Respighi Bidco spa, conta di utilizzare sino a 4,525 miliardi di euro di equity, pari a circa il 44% del fabbisogno, attraverso aumenti di capitale della catena societaria a monte di Respighi BidCo sottoscritti da CVC Fund IX, GBL e dagli altri coinvestitori. Altri 4,128 miliardi, circa il 41% dell’esborso massimo, potranno invece provenire dalle bridge facilities sottoscritte il 2 luglio. Il contratto mette in realtà a disposizione linee sino a 6,05 miliardi di euro, di cui 3,35 miliardi attraverso una fixed-rate bridge facility e 2,7 miliardi tramite una floating-rate bridge facility, con la possibilità che una parte delle risorse non utilizzate per l’opa venga destinata anche al rifinanziamento dell’indebitamento esistente del gruppo Recordati. È inoltre prevista una revolving facility sino a un miliardo di euro e la possibilità di trasformarne parte in una senior secured amortising term loan facility sino a 750 milioni, a fronte di una corrispondente riduzione delle bridge facilities.
Il pool di finanziatori (original lenders) è particolarmente ampio e comprende, tra gli altri, Deutsche Bank, Goldman Sachs, JP Morgan, Jefferies, BNP Paribas, UniCredit, Mediobanca, UBS, Citibank, Intesa Sanpaolo, Morgan Stanley, SPV Project 2608 srl (veicolo italiano di cartolarizzazione strutturato nell’ambito della piattaforma di Zenith Global), Crédit Agricole CIB, Bank of America, Barclays Bank, HSBC, ING Bank, Mizuho Bank, Banque Nomura France, BBVA e SMBC.
A completare la struttura ci sono poi sino a 1,53 miliardi di euro di senior Pay-If-You-Want PIK toggle floating-rate notes, pari a circa il 15% dell’esborso massimo, che saranno emesse da Respighi Investments sarl (a metà della catena di controllo di Respighi Bidco). Il relativo purchase agreement, anch’esso sottoscritto il 2 luglio, coinvolge fondi e veicoli gestiti o assistiti da Goldman Sachs AM, le strategia di credito e corporate lending di KKR e Blackstone, Clearlake Capital Group, CVC Capital Solutions, Marathon Asset Management (tramite MELF Credit VI sarl), Beijing Azalea Management Consulting Corporation ( investitore istituzionale cinese controllato dal governo), Violet Investment Pte (veicolo di investimento di Singapore, probabilmente riconducibile al fondo sovrano GIC), 2224727 Alberta Ltd (veicolo di investimento canadese di cui BeBeez non è in grado di identificare l’identità), oltre a un club deal di clienti di Banor SIM. I PIK hanno una durata iniziale di otto anni e i relativi proventi possono essere utilizzati sia per finanziare l’opa sia per rifinanziare parte dell’indebitamento del gruppo.
Recordati, CVC Capital Partners e i suoi coinvestitori
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